财务数据亮红灯、增长不可持续,小牛电动靠什么支撑100倍市盈率?

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原标题:财务数据亮红灯、增长不可持续,小牛电动靠什么支撑100倍市盈率? 来源:腾讯新闻

小牛电动今年来累计涨幅超过200%,是纳斯达克表现最好的股票之一。知名投资平台SeekingAlpha日前指出,但在仔细分析公司基本面后,会发现华尔街对电动代步车市场的增长、小牛电动进入中端电动代步车市场的战略、小牛电动在国际市场的增长潜力、以及公司估值过于乐观。

与此同时,就市场增长而言,投资者过于关注监管政策变化带来的短期影响,忽视了市场龙头产能大幅增加所带来的长期供应过剩问题。对于小牛电动进军中端市场和国际市场的扩张计划,投资者低估了竞争和监管障碍。与同行相比,小牛电动目前的估值看起来很高,从其增长前景来看,这是不合理的。

监管政策推动了暂时的异常市场增长

成长型投资的最大风险是,一家企业的增长没有像投资者预期的那样可持续。小牛电动目前爆炸性增长由人为造成,主要受新冠肺炎疫情和新电动自行车法规推动。如下图所示,自2013年以来,中国电动自行车正常需求一直停滞不前。

2019年4月15日,中国电动自行车新强制性国家标准《电动自行车安全技术规范》正式实施。中国政府给违规的电动自行车车主3-5年的宽限期,让他们逐步更换电动自行车。中国至少有1.7亿辆不符合规定的电动自行车,假设75%的电动自行车在未来四年内需要更换,新规定将在未来4年内每年创造额外的2500万辆需求。

中国每年对电动自行车的需求约为3500万辆,这一数字在过去几年一直保持稳定。随着新规定带来的额外替代需求,未来4年中国电动自行车市场的年需求预计将达到每年6000万辆,比正常需求高出70%。但是产能过剩和人为的短期需求飙升通常会导致价格战。目前,市场排名第一的雅迪和排名第二的爱玛计划2021年产量扩大至1600万辆,较今年增长60%以上。一旦替代需求在未来2-3年内逐渐减少,小牛电动的增长就不太可能持续。

锂电池普及率不及预期

目前锂电池采用的预测可能过于乐观。锂电池普及率从2013年的7%上升到2019年的13%,每年大约增长1%。到2025年,锂电池的普及率将达到35-39%,大约每年增长4.3%,比历史采用速度高出4倍以上。虽然新的电动自行车法规可能会提高锂电池的采用速度,但有几个因素可能会限制采用速度。第一,铅酸电池更便宜更安全;其次,锂电池的维修周期比铅酸电池长,带来诸多不便;最后,锂电池续航里程在寒冷的天气中衰减得更快,使得它在冬季不太可靠。

中端市场竞争将降低毛利

小牛电动的产品组合逐渐从高端转向中端,更可能受到雅迪和爱玛的竞争。小牛电动在中国的每辆车毛利从2019年第三季度的人民币3691元下降到2020年第三季度的人民币3020元。随着较低毛利率产品GO所占整体营收的比例增加,其毛利率将继续承受压力。小牛电动的每辆车净利润从2019年的人民币498元下降到2020年第三季度的人民币361元。相反,雅迪的每辆车净利润从2019年的人民币85元增长到2020年第二季度的人民币95元。

三季度财务数据的两个警告信号

小牛电动第三季度的业绩中有两个令人担忧的迹象。首先,该公司首席执行官提到,高端产品增长放缓至11%,而该公司实际上以其高端产品线而闻名。第二,该公司首席执行官评论说,锂电池的渗透率在2020年可能在20-30%的范围内,这大大低于Frost & Sullivan提供的预测。

小牛电动在全球市场的扩张并不容易

美国和欧洲是国际大市场。欧洲对电动自行车的年需求量约为300万辆,约为中国市场的8%。美国和欧洲都对中国电动自行车征收高额关税。如下图所示,2019年中国电动代步车出口增长大幅下降。印度和印度尼西亚是潜在的大市场。小牛电动目前在印尼被征收40%的关税。

创始人的的新冒险是一个巨大的干扰

小牛电动创始人、前首席执行官李一男已投身新能源汽车创业阵营。新公司将有一个独立的团队,在运营上完全独立于小牛电动。作为仍持有小牛电动39.5%股份的最大股东,李一男可能会出售部分股份,为他的新举措提供资金。在小牛电动进入中端电动自行车市场的关键时刻,李一男的冒险会让小牛电动分心。

与市场龙头雅迪相比估值过高

小牛电动的股价今年以来一度上涨超过300%,自3月低点来一度涨超600%,主要是受电动车行业重新评级的推动。与许多保持领先自动驾驶技术的四轮电动品牌相比,电动自行车行业是一个非常商品化的市场。电动自行车市场领导者雅迪在研发的投入比小牛电动多得多。2019年6月,雅迪推出了其创新的石墨烯电池产品。这种类型的电池可以在两个小时内充满电,电池寿命延长2倍。

雅迪在2020年市场份额达到25%,远远超过小牛电动的2%。此外,雅迪上半年的营收增速达到87%,而小牛电动为-1%。雅迪当前(截至12月4日)的滚动市盈率为37倍,2021年滚动市盈率为27倍;小牛电动的滚动市盈率为100倍,2021年滚动市盈率为45倍。投资人看好小牛电动,是因为该公司在国际市场中的优异表现。但事实上,欧洲电动车市场的规模只有中国市场的8%,且小牛电动向印度和印尼市场的扩张仍充满诸多的未知因素。

结论:

小牛电动目前的高增长主要是由政策驱动的,不可持续性很强。短期需求飙升可能会导致电动自行车行业产能过剩,从而导致股东的长期价值破坏。随着进入竞争激烈的中端市场,小牛电动的毛利率将继续承受压力。尽管与市场龙头雅迪相比,小牛电动的市场份额较少,增长前景也不乐观,但其股价仍处于较高水平。

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